Relazione tra struttura del capitale, costo del capitale e valore

Per spiegare la relazione tra struttura del capitale, costo del capitale e valore dell'azienda varie teorie sono state proposte da diversi autori.

Vi sono quattro teorie principali che presentano opinioni divergenti sulla relazione tra l'uso della leva finanziaria e il valore azionario comune. Queste teorie differiscono nel considerare la rilevanza della decisione sulla struttura del capitale rispetto alla valutazione dell'impresa.

Discuteremo queste quattro teorie in dettaglio:

1. Approccio del reddito netto:

Questa teoria è nota come teoria della dipendenza in quanto suggerisce che sia il costo ponderato del capitale sia il prezzo delle azioni sono influenzati dalla scelta della decisione di finanziamento dell'impresa.

io. Assunzione:

La teoria si basa sulle seguenti ipotesi:

io. Si prevede che l'azienda continui indefinitamente.

ii. C'è un debito a lungo termine e azioni ordinarie in capitale.

iii. Il costo del debito è inferiore al tasso di capitalizzazione azionaria o al costo del capitale netto.

iv. Il rischio aziendale dell'impresa è costante ed è indipendente dalla sua struttura patrimoniale e dal rischio finanziario.

v. La percezione del rischio finanziario degli investitori rimane inalterata con la variazione della leva finanziaria.

VI. L'EBIT previsto dell'impresa è lo stesso in tutti i periodi di installazione.

vii. Non ci sono tasse aziendali.

ii. Concetto:

L'approccio Net Income (NI) è stato proposto da David Durand. Secondo lui la decisione relativa alla struttura del capitale ha un impatto sulla valutazione dell'impresa. Ciò significa che la società può influenzare il suo valore alterando la sua leva finanziaria. In altre parole, un'azienda può aumentare il proprio valore e ridurre il costo complessivo del capitale aumentando la proporzione del debito nella sua struttura patrimoniale.

Questo approccio, noto anche come modello di Durand, sottolinea che un'impresa può ridurre al minimo il costo medio ponderato del capitale e aumentare il suo valore nonché il prezzo di mercato delle azioni azionarie utilizzando il finanziamento del debito nella misura massima possibile. Al contrario, il valore dell'impresa diminuirà e il costo complessivo del capitale aumenterà se la leva finanziaria dell'impresa diminuirà.

iii. Spiegazione:

La teoria spiega che il costo del debito è più economico del costo del capitale netto e quindi, maggiore è la riduzione della leva finanziaria sarà il costo complessivo del capitale. Ciò significa che un maggiore ricorso al finanziamento del debito avrà un effetto favorevole sul prezzo delle azioni ordinarie della società. Se il costo del debito e del costo del capitale rimane costante, un maggiore ricorso al debito nella struttura del capitale amplierà l'utile per azione e quindi il valore di mercato per azione.

Sappiamo che il valore dell'impresa è determinato dalla seguente formula:

V = S + D

Dove, V = Valore dell'impresa,

S = Valore di mercato del capitale netto e

D = Valore di mercato del debito.

Quando il costo medio del capitale è minimo, il valore dell'impresa diventerà massimo. Sappiamo:

Costo complessivo del capitale = EBIT / valore dell'impresa o K o = EBIT / V

L'approccio al reddito netto può anche essere spiegato graficamente. Nella figura 6.1 abbiamo misurato la leva finanziaria sull'asse orizzontale e il costo del capitale sull'asse verticale. La figura mostra che il costo del capitale dell'azienda, K, diminuirà con l'aumentare del rapporto debito / capitale o della leva finanziaria. Quando il costo del capitale diminuisce, il prezzo di mercato delle azioni aumenta.

Esempio 6.1:

Di seguito la struttura del capitale di una società:

(a) 1, 00.000 azioni proprie @ Rs 10 ciascuna e il suo tasso di capitalizzazione è del 15%

(b) 5.000, 10% di obbligazioni di Rs 100 ciascuna.

La società ha guadagnato un profitto prima di interessi e tasse Rs 6, 50.000. Calcola il valore dell'impresa sotto l'approccio NI e calcola anche il costo complessivo del capitale dell'impresa.

Soluzione:

Calcolo del valore dell'impresa e costo del capitale complessivo:

2. Approccio del reddito operativo netto:

Questa teoria ha solo l'approccio opposto della teoria del reddito netto. Indica che il costo ponderato del capitale di un'impresa e il prezzo delle azioni comuni sono entrambi indipendenti dalla scelta della leva finanziaria dell'impresa.

1. Assunzione:

Questa teoria si basa sulle seguenti ipotesi:

io. Il costo del debito (K d ) e il costo complessivo del capitale (K o ) rimangono costanti.

ii. Non ci sono tasse aziendali.

iii. Il mercato capitalizza il valore dell'azienda nel suo insieme.

2. Concetto:

L'approccio del reddito operativo netto (NOI) è stato fornito anche da Durand. Questo approccio, che è solo l'opposto dell'approccio Net Income, mostra che la decisione sulla struttura del capitale è irrilevante nel massimizzare il valore dell'impresa. Secondo questo approccio, il cambiamento nella struttura del capitale di una società non influisce sul valore di mercato dell'impresa e il costo complessivo del capitale rimane costante indipendentemente dal metodo di finanziamento.

In altre parole, il cambiamento nella leva finanziaria non determina alcun cambiamento nel valore dell'impresa e sia il prezzo di mercato delle azioni che il costo complessivo del capitale dell'impresa rimangono indipendenti dal grado di leva finanziaria.

Spiegazione:

Poiché la teoria presuppone che il tasso di capitalizzazione complessivo rimanga costante indipendentemente dal grado di leva finanziaria del valore dell'impresa, V è determinato nel modo seguente:

V = EBIT / K o

Dove, V = Valore dell'impresa,

EBIT = guadagni prima di interessi e tasse, e

K o = Costo totale del capitale.

Dalla suddetta presentazione troviamo che la divisione della capitalizzazione come capitale e debito è irrilevante in quanto il mercato valuta l'impresa nel suo complesso.

Secondo questo approccio, il valore del patrimonio netto (5) si trova come residuo sottraendo il valore del debito (D) dal valore totale dell'impresa (V)

cioè S = V - D

Questo perché il costo del capitale aumenta con il grado di leva finanziaria e la proposta di rischio aumenta anche con l'aumento dell'indebitamento nella struttura del capitale. Ciò indurrà gli azionisti a ottenere rendimenti più elevati dal loro investimento in modo che rischi più elevati possano essere compensati.

Il finanziamento del debito ha due parti:

(i) costo esplicito, come calcolato di solito; e

(ii) costo implicito, ossia il costo del capitale netto.

Il costo reale del debito è la somma dei costi espliciti e impliciti. Il costo esplicito rimane fisso in quanto rappresenta l'interesse e si presume che l'impresa prenda a prestito ad una determinata velocità. Quindi l'aumento della proporzione del debito nella struttura del capitale non aumenterà il costo del debito; ma il costo del capitale aumenta con l'aumentare della proporzione del debito nella struttura del capitale. Poiché questo aumento dei costi è dovuto all'aumento del debito, è noto come costo implicito del debito.

Il vantaggio di utilizzare il debito come fonte più economica è neutralizzato dall'aumento del costo dell'equità. Quindi questo approccio mostra che il costo reale del capitale proprio e il costo reale del debito sono gli stessi e sono uguali al costo complessivo del capitale K. Poiché la decisione sulla struttura del capitale o leva finanziaria non ha impatto sul valore dell'impresa rimane costante e non vi è alcun ottimale struttura del capitale. Secondo questo approccio tutte le strutture capitali sono ottimali.

Poiché K o > K d, l'aumento della proporzione del debito (D) aumenta il valore dell'espressione D / S [K o - K d ], e quindi aumenta il costo del capitale netto (K d ). L'approccio del reddito operativo netto può anche essere illustrato con l'aiuto di un diagramma. Nella Figura 6.2 abbiamo misurato la leva finanziaria sull'asse orizzontale e il costo del capitale sull'asse verticale. Il costo del debito è qui assunto come costante. Con l'aumentare della proporzione del debito, aumenta anche il rischio degli azionisti, che aumenta il costo del capitale proprio come dimostra la crescente linea di credito.

Tuttavia, il costo complessivo del capitale rimane costante perché l'aumento del costo del capitale proprio è sufficiente a compensare il vantaggio di un costo del debito più basso. Pertanto, il valore dell'impresa non è influenzato dalla variazione del mix tra debito e patrimonio netto.

Esempio 6.2:

Dalle seguenti informazioni, calcolare il valore dell'impresa e il costo del capitale azionario, secondo l'approccio NOI:

3. Approccio tradizionale:

Tra la dipendenza e l'indipendenza le ipotesi offerte dalle due teorie - rispettivamente approccio NI e approccio NOI - si trovano in un altro approccio noto come approccio tradizionale.

io. Concetto:

I due approcci, l'approccio NI e l'approccio NOI, sono i due estremi che mostrano la rilevanza e l'irrilevanza della decisione sulla struttura del capitale nell'influenzare il valore dell'impresa. L'approccio tradizionale appartiene al centro di questi due approcci. Quindi è anche conosciuto come l'approccio intermedio o intermedio.

Secondo questa teoria, il valore dell'impresa può essere aumentato o il costo del capitale può essere diminuito inizialmente utilizzando più debito, in quanto il debito è una fonte di fondi più economica del capitale. I teorici tradizionali ritengono che, fino a un certo punto, un'impresa possa ridurre il costo del capitale e aumentare il valore di mercato dello stock aumentando la proporzione del debito nella sua struttura patrimoniale. Quindi esiste una struttura di capitale ottimale.

Secondo questo approccio, il costo del capitale non è indipendente dalla struttura del capitale dell'impresa. Si afferma che fino a un certo punto l'aumento della leva fa diminuire il costo complessivo del capitale, ma dopo aver raggiunto il livello ottimale, l'aumento della leva aumenterà il costo complessivo del capitale. La teoria suggerisce che attraverso un uso giudizioso della leva finanziaria, un'impresa può massimizzare il proprio valore e ridurre al minimo il costo complessivo del capitale.

ii. Spiegazione:

Questo approccio può essere spiegato attraverso le seguenti tre fasi:

Fase I:

Durante la Fase I, l'aumento della leva diminuisce il costo complessivo del capitale e aumenta il valore di mercato dell'impresa. In questa fase, il costo del capitale netto (K e ) rimane costante o non sale abbastanza velocemente da compensare i benefici del minor costo del capitale di debito. Di conseguenza, il costo complessivo del capitale diminuisce e il valore di mercato degli aumenti delle imprese.

Fase II:

Dopo un certo grado di indebitamento, l'aumento della quantità di debito ha un impatto minimo o nullo sul costo complessivo del capitale. L'aumento del debito aumenterebbe il rischio finanziario degli investitori e gli azionisti potrebbero penalizzare l'impresa chiedendo un maggiore tasso di capitalizzazione azionaria. Tuttavia, i cambiamenti determinati dalla leva finanziaria sul costo del debito e sul costo del capitale netto si compensano a vicenda e il costo complessivo del capitale rimane virtualmente costante. Visto praticamente, si tratta di una gamma di struttura del capitale in cui il costo complessivo del capitale è minimo e il valore dell'impresa è massimo.

Fase III:

L'ulteriore aumento della leva finanziaria aumenta sia il costo del debito (K d ) che il costo del capitale netto (K e ). Il costo del capitale aumenta a un tasso crescente a causa dell'elevato livello di leva finanziaria. Il costo del debito aumenta anche quando l'impresa diventa molto rischiosa per i creditori e penalizzano anche l'impresa esigendo un rendimento più elevato sui loro fondi. Di conseguenza, il costo complessivo del capitale (K o ) tende ad aumentare all'aumentare del tasso e il valore dell'impresa diminuisce.

Nella discussione di cui sopra la struttura del capitale ottimale si presenta nella fase II. Quindi non esiste un'unica struttura di capitale ottimale, piuttosto appare su un intervallo di struttura del capitale. In questo intervallo il costo del capitale (K o ) è minimo e il valore dell'impresa è massimo. Ma c'è un altro punto di vista nell'approccio tradizionale che suggerisce che la struttura ottimale del capitale appare solo in un singolo punto della combinazione di equità del debito e oltre quel punto il costo degli aumenti di capitale e il valore dell'impresa declina.

Ciò significa che il costo marginale reale del debito sarà uguale al costo reale del capitale netto a quel punto. Qualsiasi leva prima di questo livello produrrà un costo reale marginale del debito inferiore al costo del capitale netto e qualsiasi leva finanziaria oltre questo livello produrrà un costo reale marginale del debito superiore al costo del capitale netto.

L'approccio tradizionale può essere mostrato schematicamente. Nella Figura 6.3 i tre stadi sono mostrati separatamente. Nel primo stadio rimane fisso, ma K d sta declinando e quindi anche K e sta diminuendo. Nel secondo stadio K o e K e rimangono fissi e quindi K o rimane costante; ma nel terzo stadio entrambi K e K e sono in aumento, quindi anche K o sta aumentando. Quindi, la Fase II mostra l'intervallo in cui appartiene la struttura del capitale ottimale.

Esempio 6.3:

Dalle seguenti informazioni, calcolare il valore dell'impresa e il costo complessivo del capitale in base alla diversa struttura del mix di indebitamento / patrimonio netto seguendo l'approccio tradizionale.

EBIT Rs 80.000

Costo del debito 10% fino a Rs 2, 00.000

14% sopra Rs 2, 00.000

Soluzione:

Calcolo del valore del costo del capitale fisso e complessivo secondo l'approccio tradizionale

4. Approccio Modigliani-Miller:

Molto vicino all'ipotesi dell'indipendenza come suggerito nell'approccio NOI, l'approccio di Modigliani e Miller (MM Approach) afferma anche che il costo composito del capitale e il prezzo delle azioni ordinarie dell'impresa sono entrambi indipendenti dal grado in cui l'azienda sceglie di utilizzare la leva finanziaria.

un. ipotesi:

Le principali ipotesi dell'approccio MM sono:

1. I mercati dei capitali sono perfetti. Un mercato dei capitali perfetto implica che:

io. I titoli possono essere divisi all'infinito;

ii. Gli investitori possono acquistare e vendere liberamente titoli;

iii. Gli investitori possono prendere in prestito fondi senza restrizioni agli stessi termini e condizioni delle imprese;

iv. I titoli possono essere comprati e venduti senza alcun costo di transazione; e

v. Tutti gli investitori sono razionali.

2. Tutte le imprese appartengono a classi di rischio omogenee o equivalenti. Ciò significa che i guadagni previsti hanno caratteristiche di rischio identiche.

3. Esiste un'omogeneità delle aspettative, cioè si presume che gli operatori di mercato abbiano le stesse informazioni.

4. Tutti gli investitori hanno un'omogeneità di aspettative nell'EBIT dell'impresa.

5. C'è un rapporto di distribuzione del dividendo del 100%, quindi non vi è alcun guadagno mantenuto.

b. Concetto:

Questo approccio è stato dato da Franco Modigliani e Merton Miller. La relazione tra struttura del capitale, costo del capitale e valore dell'impresa indicata nell'approccio MM è simile a quella dell'approccio NOI. Questo approccio differisce dall'approccio NOI nel senso che l'approccio NOI non fornisce alcuna giustificazione comportamentale al costo del capitale costante, ma l'approccio MM offre una giustificazione operativa a questo comportamento del costo del capitale. Quindi, l'approccio MM afferma anche che la decisione sulla struttura del capitale o la leva finanziaria non hanno alcun impatto sul costo del capitale e sul valore di mercato dell'impresa, se non vi è alcuna imposta sulle società.

La teoria si basa su tre proposizioni di base che sono le seguenti:

(i) Proposta I:

La struttura del capitale non ha alcun impatto sul costo complessivo del capitale (K o ) e sul valore dell'impresa (V). In altre parole, K o e Tariffa invarianti al grado di leva finanziaria. Il valore dell'impresa è calcolato capitalizzando l'EBIT ad un tasso appropriato per la classe di rischio dell'impresa.

Possiamo affermare come segue:

V = EBIT / K o

Dove Ko D / VK d + S / VK e

Le notazioni hanno i loro soliti significati.

(ii) Proposta II:

Il costo del capitale netto o K e è uguale al tasso di sconto (tasso di capitalizzazione) applicabile per un puro flusso azionario più un premio per il rischio finanziario. Il premio per il rischio finanziario è pari alla differenza tra il tasso di capitalizzazione Pure equity (K e ) e il costo del debito K d volte il rapporto tra debito e patrimonio netto.

Potremmo scrivere questo come:

K e = K o + Premio rischio

O K e = K o + (K o = K d ) (D / S)

Le notazioni hanno i loro soliti significati.

Questa proposizione afferma che il costo dell'equità (K e ) aumenta in modo tale da compensare esattamente l'uso di una fonte di fondo più economica, ossia il capitale di debito.

iii. Proposizione III:

Il costo del capitale non è influenzato dalle decisioni di finanziamento in quanto le decisioni di investimento e di finanziamento sono indipendenti. In altre parole, il tasso limite per l'obiettivo di investimento non dipende da come gli investimenti sono finanziati.

un. Spiegazione:

L'approccio di MM suggerisce che il valore dell'impresa rimane costante indipendentemente dal rapporto debito / mezzi propri. Quindi il costo del capitale e il prezzo di mercato delle azioni sono invarianti rispetto alla decisione sulla struttura del capitale. Ciò è dovuto al processo di arbitraggio. Se due aziende sono identiche sotto tutti gli aspetti, ma differiscono nei loro indici di capitale proprio, allora il prezzo delle azioni rimarrà lo stesso.

Gli investitori delle imprese il cui prezzo azionario è più alto venderanno le azioni e acquisteranno azioni di società con prezzi azionari più bassi. Di conseguenza, il prezzo delle azioni di una società con valore più elevato scenderà e il prezzo delle azioni delle società a basso valore aumenterà.

Quindi non ci sarà alcuna differenza nei prezzi delle azioni tra due aziende identiche sotto tutti gli aspetti, ma diverse nel rapporto di leva finanziaria. Quindi nessuna azienda a leva godrà di un ulteriore vantaggio rispetto all'impresa non controllata a causa del processo di arbitraggio.

D'altra parte, nessuna impresa senza leasing sarà in grado di massimizzare il suo prezzo azionario rispetto all'impresa con leva, poiché il processo di arbitraggio riprenderà a funzionare e il vantaggio scomparirà molto presto. Quindi, nel lungo periodo, non esistono due società simili, salvo la differenza nel mix di finanziamento, che possono continuare con la differenza nel valore delle azioni poiché il processo di arbitraggio guiderà i due valori insieme per renderli uguali.

Il valore dell'azienda è calcolato nel modo seguente:

V = D + S = EBIT / r

Dove, V = Valore dell'azienda.

D = Valore di mercato del debito,

S = Valore di mercato del capitale netto,

EBIT = reddito operativo atteso prima di interessi e tasse, e

r = Tasso di sconto applicabile.

Esempio 6.4:

La struttura del capitale di una società è composta da R $ 15.000.000 di azioni e 10.000.000 di debito da 9.000 rupie. Il costo complessivo del capitale della società è del 15%. Hanno bisogno di un ulteriore Rs 5, 00.000 che stanno per aumentare attraverso il debito. Calcola il costo del capitale netto prima e dopo aver aumentato il debito.

un. Critica:

L'approccio MM non è esente da limitazioni. La teoria si basa su alcuni presupposti la maggior parte dei quali non sono realistici. Quindi si sostiene che l'approccio è basato su una visione teorica e non ha rilevanza pratica.

Questo approccio è criticato per i seguenti motivi:

Percezione del rischio:

La teoria presuppone che la percezione del rischio individuale e la percezione del rischio aziendale siano le stesse. Ma in realtà il rischio del singolo mutuatario è maggiore perché anche il suo patrimonio personale può essere utilizzato per il pagamento del debito. Quindi la leva personale e la leva aziendale non possono essere un sostituto perfetto.

Costo del prestito:

Anche l'ipotesi che il tasso di indebitamento per un individuo e una società sia uguale non è realistico. Le imprese possono sempre contrarre prestiti a una tariffa inferiore rispetto a quella di un individuo a causa del maggiore supporto patrimoniale e della reputazione creditizia. Come risultato del maggior costo del prestito, il vantaggio della leva personale non esiste nella realtà.

Costi di transazione:

I costi di transazione o di fluttuazione influiscono sul processo di arbitraggio. Nell'approccio MM si presume che non ci saranno costi di transazione. Ma in realtà esistono costi di transazione - di conseguenza la leva personale e la leva aziendale non possono diventare sostituti perfetti.

Restrizioni Istituzionali:

Ci sono diversi investitori istituzionali come compagnie di assicurazione, fondi comuni di investimento, ecc. Che investono in titoli. Diverse restrizioni istituzionali influenzano o talvolta ritardano il processo di arbitraggio. Quindi passare da un'azienda senza leasing a un'azienda con leva non è sempre possibile per tutti i tipi di investitori.

Convenienza:

Dal punto di vista della convenienza la leva personale è scomoda. Prendere in prestito è facile per le aziende ma per gli individui non è così facile. Quindi, gli investitori preferiscono la leva aziendale più della leva personale.

Doppia leva:

In alcune situazioni gli investitori affrontano il problema della doppia leva. Se un investitore investe in un'impresa senza leasing utilizzando fondi presi a prestito e il valore dell'impresa è superiore all'impresa con leva finanziaria, allora venderà le azioni della società senza leasing e investirà nell'impresa con leva finanziaria, con una doppia leva in entrambi i casi portafoglio personale e anche nel portafoglio aziendale.

Ipotesi MM e imposte societarie:

Modigliani e Millar concordarono in seguito che se le imposte sulle società esistessero, il valore dell'impresa aumenterà e il costo del capitale diminuirà a causa dell'aumento in proporzione del debito nella struttura del capitale. Questo perché l'interesse sul debito è una spesa deducibile dalle tasse e quindi il costo effettivo del debito è inferiore al tasso di interesse.

Quindi la ditta con leva avrebbe un valore di mercato più alto rispetto all'impresa non controllata. Secondo MM Hypothesis, il valore dell'impresa con leva avrebbe un valore di mercato maggiore delle imprese non trattate, di un importo pari al debito dell'impresa con leva moltiplicato per l'aliquota dell'imposta.

Quindi possiamo affermarlo come: